中泰证券李迅雷:今后经济政策需围绕两大难题出招

摘要

在全球经济趋弱、国际贸易纷争不断的不利环境下,上半年我国GDP增速仍然达到6.3%,经济稳中有进,维持在全球GDP平均增速的两倍以上水平,成绩来之不易——这主要得益于减税降费政策的坚决推进和金融环境的改善、利率水平保持下行趋势。尤其从总量上看,拉动经济增长的三驾马车走势平稳,增速虽有所回落,但并没有出现大幅波动的态势,更没有出现断崖式下滑。但从增长的结构上看,存在一定隐忧,需防患于未然,尤其要透过现象看本质,找出结症所在。

  在全球经济趋弱、

  2018年以来,全球制造业的经验统计数据,经济密度增加一倍,生产率提高6%,而与中心城市的距离扩大一倍,利润就下降6%。在经济增速下行的过程中,为了减低交易成本、节省生产成本,可以通过企业或劳动力的迁移来实现该目标。

  此外,还有不少“分化趋势”属于非良性的,如高端消费的兴旺与中低端消费的不振,其背后实质上是居民收入的分化。根据2018年的统计数据,占全国居民家庭人口60%的中等收入阶层的人均可支配收入只增加了4.4%,如果扣除通胀因素,实际增速接近于零。

  因此,如何提高中低收入群体的收入水平,将对以消费为主体的经济带来显著影响。目前已经在采取的减税降费的举措,应该有利于直接或间接提高居民收入,如去年实施的个税改革,使得今年前4个月我国个人所得税改革新增减税2143亿元,预计全年个人所得税将减少5000亿左右。

  但这5000亿左右的减税额,对于促进消费的贡献仍是有限的,而对于缩小收入差距的作用更有限。因此,仍需要采取更多的改革举措来提高中低收入阶层的收入或社会保障水平,同时也需要对高收入阶层的边际消费倾向递减现象,采取鼓励消费等举措。

  企业部门也出现了分化趋势,分化的主要因素是经营成本上升、产能过剩、有效需求不足等。因此,早在2016年初就开始了供给侧结构性改革,去产能、去库存、去杠杆。这对于大部分中小企业而言,必然带来较大的经营压力,如环保要求提升带来的成本上升、融资成本提高等。

  此外,民企与国企之间的信用利差也有扩大现象,如今年前五个月,民企发行的信用债仅有4000多亿,占信用债发行规模的比重不到10%。而且,民企的信用利差中位数在3%以上,而国企只有1.25%左右。可见,尽管上半年国内流动性总体充裕,但流动性分层现象十分明显,更助推了企业间的分化。

  商业银行总信用扩张力度

  来源:人民银行,中泰证券研究所

  事实上,自2017年资管新规加强监管以来,银行表外业务扩张大幅减速,即使央行的货币投放力度已经加大,但商业银行的信用扩张仍然继续下滑,这对于原本主要依赖非标融资的民企来说,融资难和融资贵问题显然很难改观。而且,2019年以来,信用扩张的数值水平仍处于较低的位置。

  企业间分化有合理的方面,即在产能过剩情况下,彼此整合非常有必要,可以降低各种运营成本,实现规模经济,如南北车的合并、宝钢、武钢的合并等。但存在不合理的地方是,企业间的分化如果是由于竞争环境不公平导致的,那么,最终还是会导致资源错配和效率的下降。

  如一些民营企业的经营难以维系,是由于地方政府或国企违反合同,拖欠账款,或是银行融资突然断供等引起的,若类似企业发生流动性危机甚至倒闭,那就需要有应对之策。今年以来,企业的融资成本是下降的,体现了货币政策的明智之处,下半年还是应该继续通过降低融资成本来给予中小企业发展较宽松的环境。

  解决融资难问题的另外一个重要路径是发挥资本市场在直接融资中的作用。我国直接融资比重长期处于一个比较低的水平,大约占社会融资总额的15%左右,其中股权融资比重只有5%。因此,需要通过资本市场改革和对外开放来提高直接融资,尤其是股权融资比重。

  此外,在当前的环境下,建立和健全社会信用体系非常重要,前提是要打破刚兑。但要彻底打破刚兑并不现实,如何改变全社会对于“国企-地方政府”及房地产这两大“融资信仰”,恐怕还得深下功夫。

  今后经济政策需围绕两大难题出招