安信策略陈果:科创板询价结果背后的六大看点

摘要

科创板首批公司初步询价结果已经出炉,25家公司拟融资规模310亿元,实际募资规模370亿元,超募60亿元,平均每家企业超募2.37亿,平均超募比例达到35%,整体超募比例约20%,发行溢价明显。超募成为科创板IPO的普遍现象。

  投资要点

  ■首批募资370亿元,超募成为普遍现象

  每年打新可以获得11.33%、5.66%、3.78%、2.27%的收益率。

  ■科创板交易首日流动性冲击有多大?

  假设科创板交易首日与创业板首日类似,即绝大部,超募比例达到167%,,超募8.55亿元,最低的发行市盈率为170.05倍,远超同行32.87倍的水平。

  从上面的对比可以看出科创板首批公司的发行价已经体现了一定的估值溢价,或将缩减上市后的上涨空间。我们在上一篇科创板专题中曾经做出科创板新股上市后有望上涨60%的中性假设,按照目前20%的整体超募率水平,我们将科创板新股上市涨幅的中性假设下调至35%。

  注:按照120%×135%≈160%计算,需要说明的是,上涨35%并非我们对科创板股票上市后的涨幅判断,而是我们计算科创板打新收益时对新股涨幅使用的中性假设。

  4、如何打中新股?投资价值报告最关键

  与过去区别较大的是,科创板IPO定价市场化意味着初步询价机构报价难度大幅上升:不能报价过高,报价最高的10%的都将成为无效报价被剔除;不能报价过低,低于初步询价结果下限的报价也将成为无效报价而被剔除。我们由科创板首批25家公司初步询价结果统计得到,平均有效报价占比仅76%,也即24%的报价都为无效报价而被剔除。特别是、养老金报价加权平均数和报价中位数的孰低值这三个数分别求在上述两个基准点中的百分位数[2]。

  根据首批25家询价结果分析显示,目前报价为投价报告价格区间的67.01%~67.25%是最优的报价。采用这种报价策略可以打中25家公司中的24家(、超募比例分别为0%、22%、28%、18%、17%,均低于平均超募比例。战略配售的存在对询价下限的拉低作用也很明显,特别是、、这一IPO巨无霸之后,平均募资规模为11.04亿元。按照科创板第一年上市90家的中性假设[1],估算得科创板首年募资规模为1087.86亿元(89家公司按照11.04亿的平均值估算,加上中国通号105.3亿)。同样的,在保守假设和乐观假设中,预计科创板首年上市公司分别为80家和100家,预计首年募资规模分别为977.46亿元和1198.26亿元。

  需要注意的是,上述假设存在较大的不确定性,且需要根据实际情况及时做出调整。例如,科创板初期以后,战略配售的参与率和规模都可能上升;募资规模和新股涨幅情况也都存在较大不确定性。因此在测算打新收益时,各个参数需要及时调整。

  (1)如果每次报价均为有效报价(每次都能打中)

  为了进一步估算不同规模网下打新产品在不同新股涨幅情境下打新收益率,我们维持其他中性假设不变,测算新股上市后涨幅分别为-15%、10%、35%、60%和85%五种不同的情形下,产品规模分别为8000万、1亿、2亿、3亿、5亿和10亿时的打新年收益率水平。根据测算,按照新股上市后上涨35%计算,1亿、2亿、3亿、5亿的网下打新产品每年打新可以获得14.66%、7.33%、4.89%、2.93%的收益率。

  (2)如果报价能力为平均水平(打中新股的概率与整体相同)


  为了进一步估算不同规模网下打新产品在不同新股涨幅情境下打新收益率,我们维持其他中性假设不变,测算新股上市后涨幅分别为-15%、10%、35%、60%和85%五种不同的情形下,产品规模分别为8000万、1亿、2亿、3亿、5亿和10亿时的打新年收益率水平。根据测算,按照新股上市后上涨35%计算,1亿、2亿、3亿、5亿的网下打新产品每年打新可以获得11.33%、5.66%、3.78%、2.27%的收益率。

  6、科创板交易首日流动性冲击有多大?